두나무, 15조 자산 중 3조가 코인… 합병 리스크 부상하나

두나무가 네이버파이낸셜과의 합병 과정에서 15조원이 넘는 기업가치를 인정받았지만, 현재 보유 중인 자산의 5분의 1이 비트코인 등 디지털자산인 것으로 나타났다. 합병일인 내년 6월까지 자산 가격 변동에 따라 두나무의 기업가치에도 변동이 생길 것으로 보인다. 1일 금융감독원 전자공시시스템에 따르면 두나무의 자산총계 15조3340억원 중 비트코인, 이더리움, 테더 등 가상자산 가치는 2조9244억원으로 집계됐다. 비트코인이 1만6748개, 1조4051억원으로 가장 많았고, 이더리움 9569개(328억원), 테더 938만7000개(123억원) 등이다. 최근 3년간 디지털자산 가격이 급등하면서 두나무가 보유 중인 자산가치도 급격하게 늘어났다. 2022년 3분기 2960억원에서 2023년 4457억원, 지난해 1조4883억원 등이다. 특히 지난해와 올해 보유 중인 비트코인 수는 1만6800여개로 비슷했지만, 가치는 2배 가까이 커졌다. 전문가들은 이 같은 디지털자산 가격의 변동성이 향후 두나무와 네이버파이낸셜 합병의 새로운 리스크로 작용할 수 있다고 설명했다. 최근 합병을 결정한 이사회에서 두나무와 네이버파이낸셜의 주식 교환 비율은 1대2.54로 정해졌다. 기업가치는 각각 15조1000억원, 4조9000억원으로 기업가치 비율은 1대3.06으로 산정됐다. 이사회에서 각사의 가치를 산정해 비율을 설정했지만, 실제 합병은 내년 6월 이뤄진다. 남은 7개월여간 디지털자산 가격 변동에 따라 두나무의 가치도 변할 수 있다는 것이다. 최근 2개월여 사이 비트코인 가격이 12만달러와 8만6000달러를 오가는 상황에서, 기업 자산의 20%를 디지털자산으로 보유한 두나무의 리스크가 확대될 것으로 보인다. 또 실제 주식교환 비율에 따라 주주들의 손익이 정해지는 만큼 디지털자산 시장 상황에 따라 두나무에 대한 가치평가에 대한 논란은 재차 확대될 것으로 예상된다. 디지털자산 가격 변동과 함께 두나무의 전체 자산 중 7조4883억원이 고객예치금으로 묶여 있는 점도 두나무의 기업가치 산정에 불리하게 작용했을 것으로 보인다. 전체 자산의 절반은 두나무가 활용할 수 없는 자산인 셈이다. 한 회계 전문가는 "이미 디지털자산 가격 변동에 대한 리스크는 양사의 계약서에 반영돼 있을 것"이라며 "변동성에 대한 리스크를 한쪽이 모두 감수하거나, 실제 합병을 위한 주주총회 전 가치를 재산정하는 방식 등이 거론됐을 수 있다"고 설명했다. 다만 이 같은 두나무의 재무상태에 대한 전문가들의 평가는 엇갈렸다. 두나무의 전체 밸류에이션 대비 코인 보유량이 크지 않다는 분석도 나온다. 한 시장 전문가는 "코인 가격 변동에 따른 실적 변동은 감수를 해야하는 부분이지만, 네이버의 이전 인수합병건과 달리 신성장 동력을 확보했다는 점에서 기업가치를 한단계 제고할 수 있을 것"이라며 "이번 합병의 시장 포커스는 양사의 시너지"라고 강조했다. 반면 안성희 가톨릭대 교수는 "기업가치는 회사가 가지고 있는 자산으로 미래 창출할 현금 흐름을 현재 가치화해서 추정할 수 있다"며 "현재 보유한 가상자산의 가치도 변동성이 확대되면 미래 현금흐름의 불확실성도 커지고, 그만큼 할인율을 크게 적용할 수 있다"고 설명했다. 이어 "결국 합병 계약서가 중요할텐데, 이 같은 변동성을 어떻게 상호 합의해서 가격을 결정할지에 따라 합병 비율도 조정될 것"이라고 덧붙였다. 김남석 기자 kns@dt.co.kr